El Banc Central Europeu segueix imprimint bitllets a tota màquina

Els bancs centrals han sigut  els grans protagonistes de la lluita contra la Gran Recessió (2008), la crisi de l’euro (2010)  i ara ho són contra  la  crisi provocada per la pandèmia. Entre  2008 i  2021,   els seus balanços han crescut enormement en relació amb el PIB dels seus respectius països. El balanç del  Banc Central dels Estats Units,  la Fed  (Federal Reserve System),  ha passat  del 15% al 34%, el del Banc d’Anglaterra  del 15% al 28%, el del  Banc Central Europeu (BCE)  s’ha més que triplicat (del 14% al 55%)  i el del Japó ha assolit un insòlit 134%.

Amb els actius adquirits (crèdits a la banca, paper comercial, bons públics i privats o accions), el marge de maniobra dels bancs centrals s’ha anat reduint substancialment, alhora que s’accentua la preocupació per uns tipus d’interès mantinguts massa baixos durant massa temps.  No és d’estranyar que, per poc que s’alteri la situació, per exemple amb repunts de la inflació, apareguin els temors de reversió d’aquesta política tan activa d’adquisició d’actius, altrament dit  “estímuls monetaris“.

La inflació als Estats Units  s’ha disparat fins al 4,2% el passat mes d’abril, i això podria impactar en la política monetària de la Fed, apujant els tipus d’interès abans del  que hom esperava. Les actes de la darrera reunió de política monetària del BCE  del 22 d’abril, publicades el 14 de maig,  revelen que  a l’abril la institució també estava preocupada per la pujada de la inflació,  que confia que sigui “temporal“. Fins avui, els bancs centrals sempre han sabut calmar els mercats i refrenar  temors, però  enfronten un dilema: si la recuperació guanya impuls, i els preus pugen, els tipus d’interès també pujaran, amb els consegüents efectes sobre unes economies acostumades al dopatge dels baixos costos financers. Si s’esdevé el contrari, continuaran expandint-se les compres d’actius, reduint el marge de maniobra dels bancs centrals, ampliant la liquiditat global i les seves conseqüències negatives que se’n deriven.

A mitjans de març, els quatre bancs centrals abans esmentats  varen decidir accelerar o estendre les compres d’actius per mantenir ancorat a terra el preu dels diners, malgrat constatar que el creixement s’accelerava.  Això volia dir que els seus tipus d’interès es mantindrien pròxims a zero fins al 2024. El Banc Central Europeu (BCE)  va ser aleshores contundent a l’hora de posar fi a l’especulació sobre el deute, després de les alces detectades de la inflació a l’eurozona, que havien portat els bons al nerviosisme.  En un fenomen global -més acusat als Estats Units, però també a Europa-, la corba dels tipus d’interès, aplanada en els darrers temps per la ingent injecció d’estímuls en el sistema, s’havia començat a enlairar. Aquesta tendència implicava que els inversors estaven prenent posicions davant d’una pujada de tipus, la qual cosa feia abaixar els preus dels bons en circulació i elevar-ne, per tant la rendibilitat, que es mou en sentit invers. En definitiva, els bons estaven augmentant el seu rendiment, la qual cosa tard o d’hora podia complicar el finançament -pel fet d’encarir-lo- dels països de l’eurozona. I això, en moments en què la pandèmia havia disparat el dèficit, podia ser molt perillós.

La presidenta  del BCE, la francesa Christine Lagarde, pretén “la correcta transmissió de la política monetària“, és a dir, que els baixos tipus d’interès des de Frankfurt siguin una realitat a Espanya, Itàlia, Grècia, Holanda, Alemanya i tots els països de l’Eurozona. Si no s’aconsegueix de manera natural, el Banc Central intervé. És el que vol seguir fent  el BCE. “Sobre la base d’una avaluació conjunta de les condicions de finançament i de les perspectives d’inflació, el Consell de Govern espera que el ritme de les compres en el marc del PEPP  (Pandemic Emergency Purchase Programme), el programa d’1,85 bilions d’euros per combatre la pandèmia, durant el pròxim trimestre sigui significativament més elevat que en els primers mesos d’aquest any“.

El PEPP és un instrument no convencional de política monetària del BCE que va començar a actuar el mes de març de 2020, amb la intenció de combatre la pandèmia.  Consisteix en una actuació temporal de compra d’actius financers públics i privats.  El Consell de Govern del BCE va decidir  el 4 de juny de 2020 ampliar en 600.000 milions d’euros  la seva dotació inicial de 750.000 milions, i el 10 de desembre de 2020 la va tornar a ampliar en 500.000 milions més, arribant així a la xifra total actual d’1,85 bilions. Totes les categories d’actius incloses en el programa ja existent APP (Asset Purchase Programme)  són elegibles en el marc del PEPP.

El BCE va revisar el mes de març les perspectives  d’inflació, fixada en 1,5% aquest any enfront de l’1% de la previsió anterior i una dècima més alta del previst per al 2022 (1,2%) i inalterada per al 2023 (1,4%).  Amb aquest quadre queda clar que l’alça de preus no obeeix a motius clàssics com la fortalesa de la demanda o les tensions salarials, sinó a causes tècniques i passatgeres relacionades sobretot amb la pujada del cru de petroli. En tot cas, aquest convidat sorpresa en el complex escenari macroeconòmic actual no altera la política de fons del BCE, que promet laxitud i liquiditat abundant “per tot el temps que calgui“.

Si la inflació no és el problema, sí que ho és la rendibilitat del deute. Per això, Lagarde va advertir que els tipus d’interès del mercat havien  augmentat des de començaments d’any, i això creava riscos per a les condicions de finançament, perquè els bancs utilitzen els tipus d’interès sense risc i la rendibilitat dels bons sobirans com a referència per determinar les condicions dels seus crèdits.  “Mantenir condicions financeres favorables durant el període de la pandèmia encara és essencial“, va insistir Lagarde.

El BCE ha anat actuant amb prudència des del passat mes de  març fins a l’actualitat. En un comunicat de premsa del mes  d’abril deia: “El Consell de Govern ha decidit reconfirmar l’orientació de la seva política monetària. No hem discutit cap reducció progressiva perquè simplement és prematur“.  El BCE espera que les compres de bons “durant l’actual trimestre continuïn a un ritme significativament més alt que en els primers mesos de l’any“. De fet, el BCE ha aparcat  fins a la reunió del Consell de Govern del 10 de juny  qualsevol canvi en el tractament  de xoc contra la crisi, quan s’espera disposar de dades sobre la vacunació, els contagis i especialment  sobre la recuperació econòmica. L’entitat monetària ha decidit comprar deute per valor d’1,85 bilions d’euros fins a finals de març del 2022. Fins ara ha comprat bons per valor d’una mica més d’un bilió d’euros.

A la reunió del 22 d’abril el BCE va deixar inalterat el preu del diner -en el 0% des de març de 2016- i no va efectuar moviments ni en el tipus de dipòsit que es cobra als bancs pels seus diners ni en el programa de compra de bons per 1,85 bilions, que estava en ple apogeu.  Espanya i Itàlia, els dos principals focus de preocupació, tenien les primes de risc  controlades entorn dels 60 i 100 punts bàsics, respectivament.  Mentre superen la seva crisi, el BCE  ha decidit continuar comprant els seus bons.

El BCE encara té sense gastar 900.000 milions d’euros abans d’esgotar el PEPP, que expira en principi el març de 2022. Des de l’inici de la crisi, el BCE ha insistit  que farà, estil Draghi, “tot el que calgui”, però també ha reclamat que aquest esforç s’acompanyi d’una  despesa pública més gran per parts dels membres de l’Eurozona.

Aquí és on el Fons Monetari Internacional (FMI) fa sentir la seva veu, demanant que la despesa pública a Europa prengui el relleu al BCE.  La recepta de l’FMI comprèn quatre grans recomanacions sobre les quals articular un esforç més gran en despesa pública per part dels estats. La primera consisteix en  no retallar els esquemes de protecció als treballadors amb els ERTO subvencionats per l’Estat, que va permetre salvar 68 milions de llocs de treball a 40 països europeus en el pitjor moment de la pandèmia.  El segon gran impuls fiscal  hauria de procedir dels ajuts directes a les empreses, camp en el qual els Estats Units estan fent les coses  clarament millor que a Europa. En tercer lloc, ajuda als bancs perquè tinguin totes les facilitats per concedir crèdits. Finalment, l’FMI recull una sèrie de recomanacions  que formen part d’un paquet fiscal  que compren transferències  addicionals dirigides a les llars més necessitades, on   els Estats Units també estan fent les coses millor que els europeus; la implementació de subsidis per reintegrar més ràpidament  els aturats al mercat laboral; crèdits fiscals destinats  a facilitar que les empreses realitzin  tot l’esforç inversor  del què siguin capaces;  i una vegada més, mecanismes adequats  per facilitar la capitalització  d’aquelles empreses viables  que necessitin enfortir els seus recursos propis.  L’FMI estima que Europa va molt enrere en relació amb els Estats Units i la Xina,  a més de la vacunació, en la política d’estímuls fiscals. Això explica que, ara mateix, les grans oportunitats d’inversió es troben fora d’Europa. 

El Banc Central Europeu acaba de  donar a conèixer, a través del seu vicepresident l’espanyol Luís de Guindos, que arribarà un dia, probablement no tan llunyà, en què serà necessari començar a aturar els estímuls monetaris   (tapering és la  paraula anglesa utilitzada al respecte)   i  obrir pas a la política fiscal per fer front a la crisi de la pandèmia. En una entrevista al diari italià La Reppublica, Guindos, un pragmàtic no alineat dins del BCE, ha declarat que “si en  accelerar la campanya de vacunació aconseguim haver vacunat el 70% de la població adulta d’Europa a l’estiu i l’economia comença a agafar velocitat, també podem començar a pensar a abandonar el model d’emergència en l’àmbit de la política monetària“. Als Estats Units  hi ha pressions perquè la Fed comenci a plegar veles.

Però,  de moment, el Banc Central Europeu continua imprimint bitllets  a tota màquina -de fet, aquest segon trimestre de l’any més que mai- i el seu balanç s’ha engreixat  fins als 7,6 bilions d’euros, un pes equivalent al 70% del PIB, gairebé el doble que el de la Fed, on és només del 36%.

L’Eurozona és més heterogènia que els Estats Units  i  està sotmesa a una governança en la qual la pressió d’alguns països sobre el seu Consell de Govern comença a ser insuportable. En l’esmentada entrevista, Guindos sembla navegar entre les dues ànimes del BCE. D’una banda, assegura que “la normalització de la política monetària hauria d’anar de la mà de la normalització de l’economia“.  Aquesta afirmació donaria  peu a pensar que  és molt aviat per retirar els estímuls, ja que l’Eurozona  es manté ranquejant. Però Guindos també dona esperances als que estan farts de tant intervencionisme en l’economia -sobretot, però no només, alemanys i holandesos-  quan afirma que “prolongar les mesures d’emergència massa temps pot suposar un risc moral, així com la zombificació de parts de l’economia europea“.

La pregunta que molts es formulen en aquests moments és aquesta: quan caldrà actuar i donar el tret de sortida a la normalització de la política monetària? Guindos respon amb paraules  ambivalents quan declara que  “serà crucial que els estímuls es retirin gradualment i amb molta prudència després de la crisi, car,  altrament, correm el risc de frustrar la recuperació“.

 Loading ...