Com controlar la inflació i assegurar que el mercat europeu no es fragmenti

El post anterior presentava la següent  seqüència d’esdeveniments:

a) El dia 9 de juny el BCE anunciava la propera terminació (finals de juny) del seu programa extraordinari de compra de bons, com un pas previ a una imminent pujada del tipus d’interès el 21 de juliol.

b) El mercat financer  va reaccionar immediatament a l’anunci anterior,  especulant sobre el deute dels països endeutats del sud de l’eurozona  i atacant especialment  els deutes italià  i espanyol, que varen arribar fins a un 4,3%  i un 3,2% de rendibilitat, respectivament, fent pujar  de manera notable les  primes de risc italiana i espanyola (diferencial de rendibilitat  entre els bons italians i espanyols a deu anys i la rendibilitat del  bo alemany (bund) també a deu anys).

c) Toc d’alarma, el Consell de Govern del BCE es reuneix en sessió extraordinària el 15 de juny per apagar el foc del deute del sud i emet  una declaració en la qual es podia llegir que “el Consell de Govern ha decidit que aplicarà la flexibilitat en la gestió del programa de restricció de la compra de bons, i amb aquest propòsit es dissenyaran eines antifragmentació“.

d) Amb només l’anunci de la reunió anterior, la rendibilitat dels deutes italià i espanyol varen caure en picat  (l’italià va passar del 4,3% al 3,8% i l’espanyol del 3,2% al 2,9%) i les borses es varen recuperar.

e) La gran pregunta que es feien aleshores els analistes era si n’hi havia hagut prou amb la reunió d’urgència del Consell de Govern del BCE i la seva declaració posterior o si, per contra, tornarien de manera imparable els temps dramàtics de la gran crisi de l’euro de 2010, amb les primes de risc disparades.

El BCE es va moure ràpidament per a tancar els anomenats spreads (diferencials de rendibilitat entre bons) que s’havien produït entre bons europeus a conseqüència de l’anunci del 9 de juny. El terme financer  spread  significa   diferencial o  marge  existent entre preus d’un mateix  producte, entre dos productes o bé entre dues dates de venciment d’un producte. El spread més conegut és el que fa referència al diferencial de rendibilitat entre el bo d’un país de l’eurozona i el bo alemany (bund), el de referència. Aquest diferencial és un indicador de la confiança/desconfiança en el pagament del deute sobirà del país que es tracti  (prima de risc).

La seqüència dels esdeveniments abans exposada  mostra clarament que la inflació creixent i les febleses de l’economia no són les úniques preocupacions del BCE;  van més enllà del seu mandat (controlar la inflació). La reunió urgent del 15 de juny així ho demostrava. A partir del 6 de juny els bons italians havien començat a escalar  rendibilitats per sobre del 4%.  El Consell de Govern del BCE es va veure obligat el 15 de juny  a encarregar al seu staff que dissenyés  eines “antifragmentació“, és a dir, un esquema de compra de bons governamentals que pogués ajudar als problemes d’endeutament dels estats membres del sud  de la zona euro en perill.

El BCE s’havia  de tornar a enfrontar amb un dilema que no té fàcil solució, car tracta d’assolir dos objectius que, en el fons, són incompatibles: controlar la inflació i assegurar que el mercat europeu no es “fragmenti“, és a dir, que els tipus d’interès siguin semblants en tota la zona euro.

El primer objectiu exigeix restringir la liquiditat apujant els tipus. El segon requereix augmentar les compres de deute públic de determinats  països de la UE, amb unes finances  en  situació molt precària, com són, per exemple, els casos d’Itàlia o d’Espanya. Aquest és el dilema existencial a què s’enfronta actualment la política monetària europea. La pujada de tipus és restrictiva, però les compres de deute són expansives, suposen una injecció de liquiditat, ja que el BCE paga amb diners de nova emissió.

Dues  coses importants són a destacar amb relació  a l’actual procés inflacionista. Per una banda, l’evolució de la inflació de la zona euro ha confirmat els pitjors presagis. Se situa en cotes molt altes i gradualment s’està transmetent al conjunt de bens i serveis. Ja no és una inflació temporal, com deia el BCE al principi.  

Per altra banda, el ràpid augment de la inflació i la constatació que no serà un fenomen transitori, com es pensava,  estan provocant un enorme terratrèmol econòmic a escala global. Els últims sotracs han vingut de la pujada de tipus d’interès del Banc d’Anglaterra (cinquena), el Banc de Suïssa  (primera pujada en quinze anys) i la Reserva Federal dels Estats Units. És cert que la situació és diferent en els dos costats de l’Atlàntic.

Els Estats Units està disposat a aturar la inflació encara que freni el creixement, cosa que, segons molts analistes, dirigeix el món vers una nova recessió

En els Estats Units, la pressió de la demanda, sustentada en part per un impuls excessiu dels estímuls fiscals, pot atenuar-se mitjançant la pujada del tipus d’interès forta. La situació a Europa no és la mateixa. Els preus estan pujant fonamentalment per problemes d’oferta (cadenes de subministrament, guerra d’Ucraïna),  i no tant per la pressió de la demanda. En aquesta situació, el ràpid augment del tipus d’interès té un impacte limitat sobre la contenció de la inflació. Així mateix, a diferència dels Estats Units, els salaris estan bastant continguts.  La decisió d’apujar tipus d’interès, encara que freni la recuperació de l’economia, és palpable amb les mesures adoptades als Estats Units per la Reserva Federal.  Els Estats Units està disposat a aturar la inflació encara que freni el creixement, cosa que, segons molts analistes, dirigeix el món vers una nova recessió.

 El cicle d’enduriment monetari continua pràcticament arreu del món. La Reserva Federal acaba de pujar 0,75 punts percentuals, després d’incrementar mig punt fa només un mes. Els mercats financers encara descompten més pujades, i la taxa de referència podria acabar a prop d’un 4% al llarg de l’any que ve. Davant d’aquestes tendències, el BCE no pot pretendre que la zona euro estigui al marge.

Els seriosos interrogants que planteja el moment actual no ens haurien de sorprendre.

La crisi de 2012 ens va ensenyar que la unió monetària europea era fràgil, per incompleta. Semblava clar que l’euro era una moneda amb “defectes congènits“,  en el sentit de  tractar-se d’una moneda única entre  països que  encara no havien estat  capaços de formar  entre ells ni una vertadera unió econòmica i fiscal, ni una vertadera unió política. Un cas únic a la història. La “fragmentació“ és consubstancial a  una unió monetària d’aquestes característiques. A més, a causa de les seves grans diferències econòmiques estructurals, els països membres no formaven una “zona monetària òptima“.

El concepte “d’eines antifragmentació  per evitar que la política monetària perdi tracció“, en paraules del Consell de Govern del BCE,  implica que caldria tenir un mecanisme de compra de deute sobirà d’alguns països perquè les decisions de política monetària tinguessin els efectes desitjats. La realitat és que pretén evitar l’encariment del finançament dels països europeus més endeutats. Ha passat una dècada i les tensions i els dilemes que avui apareixen són vells coneguts. Els avenços d’ençà que Draghi va dir que “faria el que calgués“ per salvar l’euro (2012) fins avui han estat mínims i insuficients. Si no s’arriba  a una vertadera unió política i econòmica, el risc d’implosió continuarà alt.

És evident que el famós “faré el que calgui i, creguin-me, serà suficient“ de Draghi no pot repetir-se indefinidament. Parlar “d’instruments extraordinaris” per reduir la “fragmentació“ financera uns dies després d’anunciar augment de tipus d’interès i que es deixaria de comprar deute, suposa un seriós trencament de la credibilitat del BCE, i l’actiu més important d’un banc central és precisament la credibilitat.

L’episodi actual recorda al del període de crisi del deute europeu del 2010-2014, però en versió agreujada, ja que molts països, com Espanya, tenen un volum de deute públic bastant més gran que el que tenien en aquells moments.

Els països anomenats PIGS -expressió despectiva per designar Portugal, Itàlia, Grècia i Espanya, amb un endeutament insostenible  i una baixa productivitat- no poden aspirar a mantenir  la seva autonomia en les decisions econòmiques. Són països amb una economia  cada vegada més  intervinguda. Tenen les regles de joc  fixades. Per rebre els fons Next Generation EU, Brussel·les  exigeix  disciplina pressupostària i reformes estructurals efectives.  El BCE està reclamant una política de rendes que eviti que la inflació conjuntural es faci estructural. Europa  demana mesures d’austeritat i de rigor  per  a evitar  (altra vegada) el rescat de països del sud en dificultat.

 Loading ...